看數(shù)據(jù)更要看未來——讀鼎漢技術(shù)2017年報
日期：2018.04.26 來源：北京鼎漢技術(shù)股份有限公司
正如經(jīng)濟有周期一樣，企業(yè)的發(fā)展也有波峰和波谷。大部分中小投資者在看各大上市公司年報的時候都會聚焦于兩個數(shù)據(jù)：營收和利潤，并通過這兩個指標來判斷企業(yè)未來發(fā)展狀況。
光是營收和利潤就能夠反映出一家公司的真實情況嗎？其實，年報里除了一大堆密密匝匝的數(shù)據(jù)外，還隱藏了更多關(guān)鍵信息，這些信息才是一個聰明的投資者更需要關(guān)注的。今天，筆者再以真實的企業(yè)年報為例，教大家看數(shù)據(jù)以及數(shù)據(jù)背后的信息。
先看看基本面：
創(chuàng)業(yè)板上市公司鼎漢技術(shù)（SZ，300011），2017年度報告顯示：
營業(yè)收入、新接訂單和在手訂單金額均創(chuàng)歷史新高：
2017年營業(yè)收入12.37億元，同比增長29.62%；營業(yè)利潤1.09億元，同比增長278.98%。
2017年新接訂單19.42億元，同比增長118.69%，翻了一番。截至2017年12月底，在手訂單20.56億元，同比增長43.58%。
利潤同比下滑：
2017年利潤總額1.08億元，同比下降3.43%；歸屬于上市公司股東的凈利潤7,373.11萬元，同比下降33.71%。
年報給出利潤下滑的解釋是：規(guī)模擴大導致費用增長，同時產(chǎn)品收入結(jié)構(gòu)變化導致毛利率降低。
這個解釋是否符合實際情況？在2017年完成了兩樁大手筆收購的鼎漢技術(shù)會有什么變化從而導致毛利率降低呢？既然鼎漢高調(diào)宣稱要“做軌道交通行業(yè)覆蓋最全的一流國際化企業(yè)”，從數(shù)據(jù)來看，是否能夠順利實現(xiàn)這一目標呢？
要回答這些問題，我們需要回到2017年報披露的財務(wù)數(shù)據(jù)中去找尋答案。
1、從現(xiàn)金流組合看企業(yè)是否處于良好的經(jīng)營與擴張時期
現(xiàn)金流量表，能夠解答兩個哲學問題，即“你（現(xiàn)金）從哪里來，你要到哪里去？”另外，因其編制是按收付實現(xiàn)制，比按照權(quán)責發(fā)生制的利潤表更能真實直觀的反應(yīng)企業(yè)經(jīng)營活動情況。
現(xiàn)金流按照經(jīng)營活動、投資活動和籌資活動分為三類。綜合分析這三類現(xiàn)金流狀況，有助于我們了解企業(yè)的經(jīng)營情況。
鼎漢技術(shù)2017年經(jīng)營性現(xiàn)金流凈流入7401.1萬元，同比增長25.08%，投資活動凈現(xiàn)金流出4.86億元，籌資活動凈流入4.64億元。
經(jīng)營現(xiàn)金流：正
投資現(xiàn)金流：負
融資現(xiàn)金流：正
這樣的組合，一是反映出公司經(jīng)營狀況良好，二是這樣的公司往往處于擴張時期，能夠通過籌集資金進行對外投資。這個組合與鼎漢目前的“外延”戰(zhàn)略是基本吻合的。對于這樣的現(xiàn)金流組合，需要重點關(guān)注其投資項目的運營情況。
首先回顧一下鼎漢近年來的發(fā)展道路。
成立之初，鼎漢專注于電力電子技術(shù)的積累，設(shè)計出中國第一套高鐵標準智能信號電源系統(tǒng)，并逐步成為鐵路信號領(lǐng)域市場排名第一的供應(yīng)商，這是內(nèi)延增長。
伴隨著2013-2014年資本市場的并購大潮，鼎漢于2014年開啟了外延式并購之路。
首先，通過收購軌交車輛電纜制造商海興電纜和車輛空調(diào)制造商中車軌道，使得“從地面到車輛”的各項新產(chǎn)品逐步走向商用。
接下來，鼎漢在2017先后完成了兩樁重要的并購。一是收購鐵路信息化企業(yè)奇輝電子，向智慧交通領(lǐng)域邁進；二是收購德國公司SMART，研發(fā)中心與渠道開始向歐洲市場布局，國際化戰(zhàn)略落子。
年報對這兩樁并購的表述是：公司通過全資并購SMART、奇輝電子，使業(yè)務(wù)重心由國內(nèi)軌道交通裝備制造向全球化及信息化有效延伸。
那么，這一系列收購，特別是2017年的兩樁并購，是否給鼎漢帶來新的增長點，并給原有業(yè)務(wù)帶來協(xié)同效應(yīng)呢？我們從鼎漢披露的營收和盈利數(shù)據(jù)來具體分析。
2、從營業(yè)收入結(jié)構(gòu)看企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略
下圖是鼎漢技術(shù)近年來的營收總體情況。
2014-2017年，無論是一年還是半年指標，鼎漢技術(shù)均實現(xiàn)了營收上的突破（雖然2016年業(yè)績有所下滑）。特別是2017年營收達到12.37億元，創(chuàng)歷史新高。
年報對于2017年的營收情況向好是這樣解釋的：一是公司在手訂單執(zhí)行情況較2016年有所好轉(zhuǎn)，二是并購而來的德國SMART及奇輝電子發(fā)力。
由此，可以看到營收總量的確實現(xiàn)了突破，接下來看看營收結(jié)構(gòu)。
從產(chǎn)品分項來看，鼎漢的營收來源大致分四大類：信息化與安全檢測，地面電氣裝備，車輛電氣裝備，及其他。其中，前兩類保持了不錯的增長勢頭，分別同比增長1216.99%和21.02%
值得注意的是，信息化與安全檢測營收的巨大增幅與2017年鼎漢收購奇輝電子后的并表有很大關(guān)系，但是該類產(chǎn)品的營收占比從2016年的1.7%快速增至17.24%，說明鼎漢在該類產(chǎn)品上有較大突破。
從年報披露的信息來看，奇輝電子全年實現(xiàn)營業(yè)收入2.3億元，凈利潤6040.43萬元。奇輝電子的智慧車站項目，通過安全保障、旅客服務(wù)、智能管理三大主線，建立了現(xiàn)代化車站運營管理模式。目前，該項目已在部分鐵路局超過5個站點應(yīng)用。收購后的正面效應(yīng)正在逐步體現(xiàn)。
奇輝電子參與研發(fā)的“智慧車站”項目，通過安全保障、旅客服務(wù)、智能管理三大主線，利用覆蓋站內(nèi)安全保障/旅客出行安全/列車運行安全方面的八大檢測系統(tǒng)、自助辦證/刷臉進站/掃碼檢票等五大服務(wù)系統(tǒng)、信號樓標準化作業(yè)/售票標準化作業(yè)/全景拼接等八大管理系統(tǒng)，解決了長期困擾車站的信息處理困難、信息反饋不及時、車站管理困難、旅客乘車體驗差等問題，全方位實現(xiàn)自動化、數(shù)據(jù)化、智能化的“未來式”客站模式。
因此，在保證主營業(yè)務(wù)穩(wěn)如泰山的情況下，通過收購奇輝電子，鼎漢技術(shù)實現(xiàn)了從“存量”到“增量”的戰(zhàn)略目標，產(chǎn)品布局亦由原來的軌道交通車輛和地面設(shè)備兩大類全面升級到四大核心業(yè)務(wù)，即軌道交通地面電氣裝備解決方案、信息化與安全檢測解決方案、車輛電氣裝備解決方案、售后維修及運營維護解決方案等四大核心業(yè)務(wù)。
那么，并購而來的德國SMART發(fā)力情況如何呢？
年報顯示，海外營收占比在擴大。2017年，海外營收1.35億元，同比增長458.56%，營收占比由2016年的2.53%上升到2017年的10.91%。
海外營收的擴大正是源于鼎漢2017年完成對SMART的收購，這也是鼎漢在國際化道路上邁出的重要一步，與其“走向國際化”戰(zhàn)略思路吻合。
SMA RT 是地鐵車載輔助電源的全球領(lǐng)先企業(yè)，一方面，其能有效完善公司車輛輔助電源序列的產(chǎn)品，同時提升公司車輛電源相關(guān)產(chǎn)品的研發(fā)實力；另一方面，其與國外各主機廠具有廣泛的合作基礎(chǔ)和全球應(yīng)用案例。通過SMA RT，鼎漢可以進一步打開國際市場，同時加強對國際軌道交通市場的了解與理解，接觸更多拓展和合作的機會，提升公司國際化水平。
通過以上的信息和分析，可以看到鼎漢2017年的兩樁并購，不僅幫助其實現(xiàn)了在軌道交通領(lǐng)域產(chǎn)品布局的重大突破，也帶來了營收上的好成績。
3、利潤總額下滑，關(guān)注企業(yè)主營利潤的貢獻度
鼎漢2017年在營收和訂單上取得了好成績，但是利潤總額不升反降，特別是凈利潤下降近三成，不禁讓人擔憂，這是否會“傷到”現(xiàn)在的利潤結(jié)構(gòu)？
首先，盡管凈利潤減少，但是營業(yè)利潤1.09億元，同比大增278.98%。主營業(yè)務(wù)利潤對鼎漢的利潤總額貢獻從2016年的25.59%大幅增加到100.25%。另外，2017年營業(yè)外收入大幅下降（收入695.75萬元，同比下降92.47%），這也是2012年以來該項收入最少的一年。
企業(yè)的主營業(yè)務(wù)往往具有重復性和經(jīng)常性，由此產(chǎn)生的營業(yè)利潤具有相對的穩(wěn)定性和持續(xù)性，與之相對的是偶發(fā)性或一次性的營業(yè)外損益，其對企業(yè)未來的盈利貢獻具有極大不穩(wěn)定性。
因此，我們在看公司年報時，需要重點關(guān)注主營業(yè)務(wù)和利潤結(jié)構(gòu)，只有合理的利潤結(jié)構(gòu)才能讓企業(yè)具有持續(xù)的盈利能力。從上述說明中，我們不難看出鼎漢技術(shù)主營業(yè)務(wù)突出，利潤結(jié)構(gòu)趨于合理，盈利能力的持續(xù)性也在增強。
其次，我們還應(yīng)該關(guān)注企業(yè)利潤下降的主要原因。從年報中，可以獲知利潤下降的主要原因之一是規(guī)模擴大導致費用增長。
一方面銷售費用增長較大，2017年銷售費用1.77億元，同比增長43.11%。
年報中特別提到了收購SMART的一些問題。比如對其進行整合產(chǎn)生了部分費用，以及其有重大項目延期未達規(guī)模效應(yīng)等。
這樁收購，財務(wù)數(shù)據(jù)的確還不太理想，但是對鼎漢而言，應(yīng)該不在于短期的業(yè)績貢獻，引進技術(shù)才是關(guān)鍵。
要知道，像國外這類高科技企業(yè)，有多少“給錢都不賣”的案例。況且SMART在渠道上還有優(yōu)勢，依靠著前東家SMAAG的加持，SMART已與全球100多家軌道交通運營商、系統(tǒng)開發(fā)商與系統(tǒng)供應(yīng)商建立了合作關(guān)系。其核心客戶包括阿爾斯通、龐巴迪、西門子、德鐵、西班牙CAF等大巨頭。
所以從中長期來看，這樁收購本質(zhì)上為鼎漢朝著平臺化和國際化方向奠定了基礎(chǔ)，至于是否劃算，還需要持續(xù)再觀察。
另一方面是公司融資需求逐步加大，導致財務(wù)費用增長較大。2017年公司財務(wù)費用4742.55萬元，同比增長54.87%。
對于那些經(jīng)歷了規(guī)模擴大、進入整合階段的公司，并購過程中產(chǎn)生的一次性費用和磨合性成本（屬于非經(jīng)常性支出），往往導致業(yè)績產(chǎn)生波動，不過，這些費用屬于非經(jīng)常性支出。從鼎漢2017年現(xiàn)金流量利息保障倍數(shù)1.58來看，雖出現(xiàn)了下降，依然大于1，表明償債能力是OK的。
因此，只要公司發(fā)展穩(wěn)步向前，收入持續(xù)增長，訂單持續(xù)增長，產(chǎn)品布局能進一步完善，同時加大對費用的有效管控，那么公司后期的利潤將有較大上升空間。鼎漢目前的情況便是與此相符。
綜上所述，雖然鼎漢2017年報的利潤指標不佳，但是幾個重點數(shù)據(jù)還是比較亮眼的：營收增速加快，主營利潤大增，利潤結(jié)構(gòu)合理，盈利能力持續(xù)性增強，同時，新產(chǎn)品線和海外市場開始發(fā)力，新接訂單、在手訂單金額創(chuàng)新高，再結(jié)合鼎漢近年來的并購戰(zhàn)略走法，其“內(nèi)生+外延”戰(zhàn)略初見成效。
作為中小投資者，我們往往會被各種宏觀和微觀數(shù)據(jù)亂了心智，而往往忽略在資本市場上決定未來市值很重要的一個因素，企業(yè)的中長期戰(zhàn)略。在沒有更有效的信息獲取渠道時，年報就是了解一家公司現(xiàn)在及未來的最佳參考。
讀懂年報，掌握企業(yè)的發(fā)展周期，你才能成為一個智慧的投資者。
